债市启明｜10年国债利率创新低之后怎么走？

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文｜明明 周成华 余经纬

近期债市行情演绎较快，昨日利率下破历史低位。往后看，后续2月LPR降息幅度可能超预期，也不排除超预期下调MLF利率的可能性，货币政策宽松未出尽，止盈盘可能不会轻易离场。资产荒的格局仍然难以见到扭转，长期看利率继续下行难以扭转。但面临春节及两会临近时点，也需要留意政策预期变动、短期流动性变化及拥挤交易的风险。

▍当前10年及以上期限国债利率创下了历史低点。

1月30日债券市场大涨，10年国债利率创新低。实际上这一轮利率下行行情自2023年11月末起，基本面偏弱、资金面转松、财政等宽信用政策预期转淡、风险偏好降低、配置力量抢跑等等因素形成共振，加速利率下行行情的演绎，推动了利率的持续下行。

▍货币政策宽松未出尽，后续2月降息可能超预期。

其一，考虑2023年8月MLF降息15bps而1年LPR仅仅下调10bps、5年以上LPR没有调整，叠加2023年12月商业银行各期限存款利率下调超10bps、1月支农支小再贷款及再贴现利率下调25bps、2月降准0.5个百分点降低银行负债成本，实际上2月1年期LPR下调已经积攒了10bps的额度；其二，近期政策层面对稳市场、稳信心的关注度有所提高，超预期降准也释放出维护金融市场稳定的意图，因而1年LPR有可能超预期下调，5年以上LPR也有可能下调以支持房地产市场平稳发展，同时我们也不排除超预期下调MLF利率的可能性。LPR利率下调可能进一步引发存款利率再度下调，进而引发利率水平系统性下移的预期。

▍资产荒格局未改，配置盘或仍然有配债空间。

从配置的角度看，2024年初确实存在一定程度的“资产荒”——信贷投放节奏要求平稳均衡、传统高息优质资产受制于地产政府化债而难以放量、地方债提前发行的安排也并不积极，原本在年初的配置力量在2023年年底提前配置节奏，尤其长端和超长端利率品种配置力量大增。资产荒的格局或仍然难以见到扭转。而在信贷需求偏弱、信用派生不畅的情况下，贷款、信用债等利率持续下降的趋势仍难见拐点，长久期利率债作为当前的高息资产需求仍然较强，长期看利率继续下行难以扭转。

▍持券过节还需要关注什么？

春节前后债市潜在的影响因素主要体现在货币政策预期、市场风险偏好、通胀预期等方面。短期经济基本面数据难超市场预期，债券仍然处于基本面顺风环境。但两会临近，需关注政策预期变化。而近期资金面流动性分层仍然较为显著，也需留一份警惕。此外，当前期限利差较窄，长端和超长端利率存在一定程度的拥挤交易风险。

▍结论：

1月30日债券市场大涨，10年国债利率创新低。往后看，货币政策宽松未出尽，后续2月LPR降息幅度可能超预期，也不排除超预期下调MLF利率，进而引发利率水平系统性下移预期的可能性，止盈盘可能不会轻易离场。而在信贷合理增长、均衡投放的要求下，考虑城投化债的大背景以及房地产需求难以明显改善、居民加杠杆需求不足的环境，即便部分月份可能出现政府债券集中供给的情况，但资产荒的格局或仍然难以见到扭转，长期看利率继续下行难以扭转。但面临春节及两会临近时点，也需要留意政策预期变动、短期流动性变化及拥挤交易的风险。

▍风险因素：

货币政策操作超预期，流动性市场波动超预期。

本文节选自中信证券研究部已于当日发布的《晨会》报告，具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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